Tuần trước, tôi nhận được một báo cáo từ Deutsche Bank khiến tôi phải ngồi lại. George Saravelos đặt ra một câu hỏi tưởng chừng đơn giản: điều gì xảy ra nếu Fed chọn thắt chặt số lượng—thu hẹp bảng cân đối—thay vì tăng lãi suất? Câu trả lời của ông ấy: đồng đô la có thể suy yếu.
Tôi đã đọc đi đọc lại đoạn này ba lần. Bởi vì nếu ông ấy đúng, thì toàn bộ câu chuyện về dòng vốn toàn cầu mà chúng ta đang kể cho nhau trong crypto đã sai ngay từ phần mở đầu.
Hãy để tôi giải thích. Trong 18 tháng qua, thị trường crypto sống trong một câu chuyện đơn giản: Fed tăng lãi suất → đô la mạnh → thanh khoản toàn cầu khô cạn → crypto giảm. Chúng ta đã quen với việc nhìn vào biểu đồ lãi suất quỹ liên bang như một kim chỉ nam. Nhưng Saravelos chỉ ra rằng sự chuyển đổi công cụ chính sách—từ giá sang số lượng—có thể thay đổi hoàn toàn logic định giá.
Đây là phần kỹ thuật mà tôi muốn bạn chú ý.
Tăng lãi suất làm mạnh đồng đô la thông qua chênh lệch lãi suất: vốn chảy vào Mỹ để hưởng lợi suất cao hơn. Nhưng thắt chặt số lượng—bán trái phiếu ra thị trường—lại hút thanh khoản khỏi hệ thống tài chính, làm giảm dự trữ của ngân hàng, và thường làm yếu đồng đô la vì nó làm giảm cầu đối với tài sản Mỹ nói chung. Đây là một cơ chế hoàn toàn khác.
Tôi nhớ lại năm 2017, khi tôi còn là một nhà phân tích cấp trung tại Nairobi, dẫn dắt đội ngũ đánh giá 12 ICO. Lúc đó, chúng tôi đã đầu tư 50.000 đô la vào KriptoConnect—một nền tảng chuyển tiền dựa trên blockchain cho cộng đồng người châu Phi. Dự án thất bại không phải vì công nghệ kém, mà vì chúng tôi đã đánh giá sai chu kỳ thanh khoản toàn cầu. Khi Fed tăng lãi suất, dòng vốn đầu tư mạo hiểm vào châu Phi cạn kiệt, và KriptoConnect không thể huy động thêm vòng tiếp theo.
Bài học đó vẫn còn nguyên giá trị. Nếu Saravelos đúng, và Fed chuyển sang thắt chặt số lượng, thì chúng ta đang đứng trước một sự tái cấu trúc của dòng vốn toàn cầu. Và crypto—một tài sản vĩ mô nhạy cảm với thanh khoản—sẽ bị ảnh hưởng trực tiếp.
Nhưng tôi muốn đưa ra một góc nhìn phản trực giác.
Thị trường đang kỳ vọng rằng nếu đô la yếu đi, crypto sẽ tăng. Đó là một câu chuyện quá đơn giản. Trên thực tế, thắt chặt số lượng—dù làm yếu đô la—vẫn là một chính sách thắt chặt. Nó rút thanh khoản khỏi hệ thống tài chính toàn cầu. Và crypto, đặc biệt là Bitcoin, vốn được giao dịch như một tài sản rủi ro trong chu kỳ này, có thể chịu áp lực từ cả hai phía: thanh khoản giảm và sự không chắc chắn về chính sách.
Hãy nhìn vào Nhật Bản. Saravelos dùng ví dụ về Nhật Bản để lập luận rằng thắt chặt số lượng làm yếu đồng nội tệ. Nhưng điều đó có đúng với crypto không?
Tôi đã tổ chức năm buổi hội thảo cho phụ nữ Kenya về DeFi vào năm 2020. Một trong những câu hỏi phổ biến nhất là: 'Tại sao tôi nên giữ stablecoin bằng đô la khi đô la đang mạnh lên?' Nếu đô la yếu đi, stablecoin mất đi một phần sức hấp dẫn. Nhưng điều đó không có nghĩa là crypto sẽ hưởng lợi. Bởi vì dòng vốn chảy vào crypto thường đến từ thanh khoản dư thừa, không phải từ sự suy yếu của một đồng tiền cụ thể.
Điểm mù lớn nhất mà thị trường đang bỏ qua là sự xung đột giữa chính sách tài khóa và tiền tệ.
Saravelos chỉ ra rằng thắt chặt số lượng có thể xung đột với mục tiêu của chính quyền Trump—giữ lợi suất trái phiếu dài hạn thấp. Nếu Fed thu hẹp bảng cân đối, lợi suất kỳ hạn 10 năm tăng lên, đi ngược lại mong muốn của Nhà Trắng. Đây là một canh bạc chính trị. Nếu căng thẳng leo thang, Fed có thể phải điều chỉnh tốc độ thắt chặt, tạo ra một làn sóng biến động mới.
Với tư cách là một người đã sống qua mùa hè DeFi 2020 và chứng kiến sự sụp đổ của các nền tảng cho vay tập trung năm 2022, tôi biết rằng những xung đột chính sách như thế này thường là chất xúc tác cho những đợt biến động lớn nhất.
Vậy chúng ta đang ở đâu trong chu kỳ này?
Hiện tại, thị trường vẫn đang trong giai đoạn tăng, nhưng sự phấn khích che giấu những lỗ hổng kỹ thuật. Các dự án huy động hàng trăm triệu đô la nhưng code audit vẫn còn sơ sài. Tôi đã thấy điều này trước đây. Năm 2021, tôi đã cảnh báo cộng đồng về phí gas quá cao và thiếu cơ sở hạ tầng trong lĩnh vực NFT đất đai. Năm nay, tôi muốn cảnh báo về một điều khác: đừng để câu chuyện 'đô la yếu = crypto tăng' làm bạn mù quáng.
Hãy nhìn vào dữ liệu. Trong báo cáo ETF 2024 của tôi, tôi đã chỉ ra mối tương quan giữa dòng vốn ETF Bitcoin và sự gia tăng stablecoin ở Kenya. Dòng vốn đó đến từ thanh khoản toàn cầu, không phải từ sự suy yếu của đồng đô la. Nếu thanh khoản bị thắt chặt bởi thắt chặt số lượng, ngay cả khi đô la yếu, dòng vốn vào crypto vẫn có thể giảm.
Kết luận của tôi không phải là một lời cảnh báo bi quan, mà là một lời kêu gọi hành động.
Chúng ta cần theo dõi các tín hiệu: bài phát biểu của Fed về công cụ chính sách, lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm, và dự trữ ngân hàng. Nếu Fed thực sự chuyển hướng, hãy chuẩn bị cho một sự điều chỉnh trong cách chúng ta định giá crypto. Đừng để những câu chuyện tuyến tính làm bạn mất cảnh giác.
Như tôi đã nói với nhóm phụ nữ của mình trong mùa gấu 2022: 'Sống sót không phải là dự đoán tương lai, mà là chuẩn bị cho nhiều kịch bản.' Lần này, kịch bản mà ít người đang chuẩn bị là một Fed thắt chặt số lượng, đô la yếu, nhưng crypto vẫn giảm vì thanh khoản cạn kiệt.
Bạn đã sẵn sàng chưa?