Tuần trước, khi đang xem xét số liệu dòng vốn ròng ETF Bitcoin spot hàng ngày, một điểm bất thường đã thu hút sự chú ý của tôi.
Trong bối cảnh thị trường điều chỉnh, dòng vốn đổ vào các quỹ ETF vẫn mạnh mẽ một cách đáng ngạc nhiên. Nhưng điều kỳ lạ là, tác động tích cực từ các dòng vốn này lên giá Bitcoin lại yếu hơn nhiều so với các đợt tăng tương tự vào đầu năm.
Theo dữ liệu từ các nhà phát hành ETF lớn, tuần trước ghi nhận hơn 800 triệu đô la Mỹ ròng đổ vào các sản phẩm đầu tư tài sản kỹ thuật số. Tuy nhiên, giá Bitcoin hầu như không tăng. Điều này gợi cho tôi nhớ đến những tín hiệu tương tự vào cuối năm 2021 và đầu năm 2022, khi dòng vốn tổ chức không còn đủ sức kéo giá lên.
Phải chăng thị trường đang đối mặt với một cuộc khủng hoảng thanh khoản thầm lặng, và các ETF chỉ đang giúp che giấu sự thật đó?
Hãy xem xét bức tranh toàn cảnh. Vào tháng 2, thị trường stablecoin đã trải qua một sự kiện giảm vốn hóa đáng chú ý. Tổng vốn hóa của stablecoin hàng đầu, USDT và USDC, giảm hơn 5 tỷ đô la Mỹ trong vòng chưa đầy 10 ngày. Đây không phải là sự kiện đơn lẻ.
Theo dõi của tôi, đây là lần giảm vốn hóa nhanh nhất kể từ tháng 11 năm ngoái. Thông thường, việc giảm vốn hóa stablecoin là dấu hiệu của việc các nhà đầu tư rút tiền khỏi thị trường tiền mã hóa, quay trở lại với tiền pháp định. Điều này tạo ra áp lực bán, vì người dùng cần chuyển đổi tài sản kỹ thuật số lấy tiền mặt.
Nhưng điều nghịch lý ở đây là, trong khi vốn hóa stablecoin giảm, dòng vốn ETF lại tăng. Điều này có nghĩa là, các tổ chức lớn đang mua vào qua ETF, trong khi các nhà đầu tư nhỏ lẻ và các nhà tạo lập thị trường đang rút tiền ra khỏi hệ thống. Đây là một sự phân kỳ nguy hiểm.
Dựa trên phân tích dòng chảy thanh khoản xuyên biên giới mà tôi đã thực hiện từ năm 2017, sự phân kỳ này thường báo hiệu sự suy yếu của cấu trúc thị trường. Dòng vốn tổ chức có thể không đủ để bù đắp cho sự sụt giảm thanh khoản từ các nguồn khác.
Có một điểm mù mà hầu hết các nhà phân tích đều bỏ qua: tác động của chính sách tiền tệ toàn cầu lên thị trường stablecoin. Tháng trước, Ngân hàng Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã phát tín hiệu về khả năng duy trì lãi suất cao hơn trong thời gian dài hơn. Điều này khiến lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ tăng lên.
Khi lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 3 tháng đạt 5.5%, các nhà đầu tư tổ chức có xu hướng rút tiền khỏi các tài sản rủi ro như tiền mã hóa để đầu tư vào trái phiếu an toàn hơn. Stablecoin là kênh trung chuyển chính cho dòng vốn này. Khi dòng vốn rút ra, vốn hóa stablecoin giảm.
Vào cuối tháng 2, dữ liệu từ DefiLlama cho thấy tổng vốn hóa stablecoin giảm từ 130 tỷ đô la Mỹ xuống còn 124 tỷ đô la Mỹ. Đây là mức giảm tương đương với một đợt “bank run” nhỏ, nhưng không được báo cáo rộng rãi.
Tôi từng tham gia một dự án nghiên cứu nội bộ vào năm 2020, nơi chúng tôi mô phỏng tác động của việc rút thanh khoản stablecoin lên hệ thống DeFi. Kết quả cho thấy, khi vốn hóa stablecoin giảm nhanh hơn 5% trong một tuần, rủi ro về một sự kiện “depeg” (mất neo giá) tăng lên gấp ba lần.
Tôi không nói rằng USDT hay USDC sẽ mất neo giá ngay lập tức. Nhưng áp lực lên các nhà phát hành stablecoin là có thật. Họ cần duy trì dự trữ thanh khoản đủ lớn để đáp ứng nhu cầu rút tiền. Và trong môi trường lãi suất cao, chi phí để duy trì các khoản dự trữ đó cũng tăng lên.
Các quỹ ETF đang tạo ra một lớp sơn mới cho thị trường. Họ thu hút dòng vốn từ các nhà đầu tư dài hạn, nhưng đồng thời, họ cũng đang làm sai lệch các tín hiệu thị trường. Dòng vốn ETF không phải là một chỉ báo về sức khỏe của thị trường nội tại tiền mã hóa. Nó chỉ phản ánh một phần nhỏ của bức tranh.
Vậy chúng ta nên nhìn vào đâu? Trong bối cảnh hiện tại, tôi cho rằng chúng ta nên tập trung theo dõi tổng vốn hóa của stablecoin, thay vì chỉ nhìn vào dòng vốn ETF. Nếu tổng vốn hóa stablecoin tiếp tục giảm, đó là dấu hiệu cho thấy thanh khoản đang rời khỏi hệ thống, bất kể các ETF có hút được bao nhiêu tiền.
Đối với các nhà đầu tư, đây là thời điểm để thận trọng. Trong thị trường giảm hiện tại, sống sót quan trọng hơn lợi nhuận. Việc theo dõi dòng vốn stablecoin có thể giúp bạn đánh giá xem giao thức nào đang chảy máu thanh khoản.
Nếu bạn là một nhà đầu tư tổ chức, hãy tự hỏi: Liệu sự lạc quan từ dòng vốn ETF có đang khiến bạn bỏ qua những rủi ro thanh khoản cốt lõi đang âm ỉ phía dưới không?